华尔街日报：美国已经正在衰退中！债务危机解决！别高兴太早，新风险正在浮现！

即便失业率低也阻挡不了衰退的到来吗？今天华尔街日报的一篇文章从两个少有人关注的指标，表明美国的经济实际上已经进入衰退。

文章指出，上周五大非农数据公布，美国增加了近34万个岗位，似乎表明经济十分火热。年初至今，美国也已经新增了160万个岗位，年化的话是2.5%的增长。但在这种情况下，一季度GDP的年化涨幅却只有1.3%，而我们都知道GDP统计的是整个经济体内的产出，也就是说，招人虽然十分火热，但产出却没有相应的增加。这一对比就直指一个核心问题，生产效率。

上周四，美国劳工部就公布了情况，一季度，美国人的生产效率环比下滑了2.1%，在工作时长增加了2.6%的同时，产出却只涨了0.5%。效率的水平同比则下滑了0.8%，已经连续5个季度出现同比下滑，创了自1948年调查统计以来的最长连续跌幅，而且效率的下跌是全方位的，制造业服务业都在下跌。牛津经济研究院的首席经济学家就指出，如果我们回看2000年，那时候的复苏被称之为Jobless recovery，没有新增岗位的复苏，产出虽然在增加，但是劳动力市场过了很久才回到正常。这次可能正好相反，产出在下滑，经济在衰退，但岗位却一点也没少。

而他所说的衰退，是用另一个指标衡量的，Gross Domestic Income GDI，也叫国民收入总值。理论上，你买的商品和服务，就变成了其他人的收入，所以经济体内的产出和收入应该相等，但由于统计上的困难，描述产出的GDP和GDI一直有一定的出入，而这一次的差距极其夸张，GPI已经连续两个季度出现下降，去年四季度下滑了3.3%，一季度下滑了2.3%，反观GDP却分别上涨了2.6%和1.3%。哈佛大学的经济学家就表示，这个变化比较令人担忧，对于整个经济来说，你的增长引擎只有两个，要么生产效率提升，要么劳动人口数量上涨。如果生产效率下滑，那么对于企业来说盈利会更加困难。他认为，最近远程办公的风潮可能是效率下滑的一个重要原因。另一个原因是企业们在囤积劳动力。

在轻度衰退和软着陆的预期下，企业们又经历了疫情后招人难、跟不上需求的痛苦，所以很多的企业宁愿现在少赚点，也不愿意把人放走了。提前退休也迫使企业们囤积更多的人。一位建筑企业的老板就说，疫情期间我们有2位资深的工程师都选择退休了，他们的经验很难替代，我现在招不到类似的，只能让3个资历浅一点工程师顶替，但即便如此，质量还是比之前差一点。而因为企业们不愿意放人，所以员工们的效率也可能因此下滑。

Renessance Macro Research的经济研究主管则分析了这件事对于美联储的影响。他表示，这些数据都表明美联储的工作会越来越困难。如果GDI比GDP更准确，那这说明，我们已经进入衰退了，可是通胀还在4.9%。必须要有更大的经济下挫才能够把通胀按回2%，这就意味着，美联储需要加息加到那个程度才行。另一边，效率降低就代表单位时间内的成本变高，企业们一般很难给员工降薪，又不愿意裁员，到了时间还得为了留住他们提薪，那这个时候能做的就只有提价了，再加上企业们都在囤积劳动力，每个人都觉得招人困难，在这个预期之下，即便员工效率低，也不太会选择裁员。现在已经有了薪资带动通胀的一些条件了，等到通胀下滑到3-4%左右才是真正的考验，那个时候实际薪资增长为正，民众会开始意识到自己的工资能买更多东西了，那需求很有可能又会有一次爆发。通胀的粘性或许比我们想象的严重。

阿吉认为，在生产效率这方面，相信很多人会想到AI，而我也相信AI能够给整个全球经济的生产效率一个质的提升。不过，这样的变革需要时间，短时间内，人们还是会遵循已有的方式生产工作，所以上面几位经济学家的担忧依然值得重视。但对于劳动力的囤积，我很难相信这样的现象会持续很久。在通胀的预期下，企业们还可以通过涨价来弥补效率降低所带了的成本上涨，但是整个经济确实在下行，到了一定程度，就会发现涨不动了。这个时候，效率下滑所带来的成本影响将会变得突出。企业们即便多么害怕招不到人，最终要是赚不到钱的话，那还是需要放人，所以当前劳动力市场的火热行情不过可能一直这么持续下去。

债务危机解决！别高兴太早，新风险正在浮现！

周六，拜登签署了债务上限的协议，正式宣告危机结束，但闹剧结束以后，真正的问题才刚刚开始。财政部需要发一万亿的国债来填补自己的账户，而这就会抽走市场里的钱。那到底会抽走多少，又会对市场有多大的影响？

首先，在了解具体的影响之前，我们需要解释一下这件事情的具体操作。在一般的情况下，美国政府发国债是为了花掉，因为他们自己有各种项目需要用到钱。在这种情况下，对于经济可以说是没有流动性影响的。左手从市场参与者里面吸走一些钱，右手又发回给民众了。可是这一次就不一样，美国政府需要填补自己的亏空，也就是说，这次发债拿到钱以后，不准备花，而且这次的规模也是空前的，也就是为什么大家都在担忧它的流动性影响。

而最终对于经济和市场的影响如何，还得看钱从哪里来。如果大部分的钱是从银行系统里面来，那么就会压缩整体银行内可以被用来贷款的资金，进一步收紧信贷。这也是市场现在最担心的事。在当前高利率的环境下，整个经济实际上比较脆弱，所以，市场参与者都担心，这个国债冲击会不会是将我们推入衰退的最后一锤呢？JP摩根的策略师就说，一万亿美元是一个非常大的冲击。这种规模流动性的收缩，只有像雷曼倒台才会发生。

但如果钱是从货币市场基金里面来，那就是最好的情况。在高利率的环境下，财政部会更倾向于发短债来填补亏空，一方面短债流动性更好，能够快速拿到大量的资金。另一方面也是因为不愿意用长债锁定现在这么高的利率。而货币市场基金我们已经聊过很多次，在美联储不断加息之后，它已经能给出非常丰厚的回报，有些基金的回报率已经超过了5%，而且主要投资的就是短期国债。在银行危机之后，这类产品就显得比放在银行内更安全。但在债务达到上限以后，市场上面就没有新的短债了。很多拿到热钱的货币市场基金都将钱放入到了美联储的逆回购机制里面。这个机制我们可以理解为是美联储给各个货币市场基金开的活期储蓄账户，利率就和美联储的基准利率差不多。当前逆回购机制里存放的钱已经超过了2.5万亿美元。如果是逆回购机制里的一万亿美元去买国债，那对于市场的流动性就没有影响，只是把钱从这个活期储蓄账户转移到了财政部的支票账户当中。

现在，我们就可以聊聊具体的影响。显然，这一万亿国债主要会由银行系统和逆回购中的资金共同承担。如果逆回购的资金承担的更多，那么对于经济和市场的影响就有限。如果银行系统承担的更多，那么就需要小心了，也就是说这件事并没有很多头版头条写的那么吓人，还是有一定缓冲的余地。花旗银行的分析师就假设两边各自承担一半。如果银行系统在12周内被抽走5000亿美元，那么标普500可能会平均下跌5.4%。JP摩根的模型也显示类似的结果，今年整体标普500的表现会因此少了5%的回报。

彭博就指出，银行估计胃口不大。它们会评估哪种渠道回报率更好。现在短期国债的回报率可能不如它们自己去放贷。但花旗，JP摩根，和Berenberg的策略师都表示，任何从银行系统内吸走的资金对于股市都不是什么好事，所以短期内会一定的压力，而且结合现在各种经济数据和股市现在的分化表现，下行的可能性要高很多，不建议这个时候增加股市的持仓。

阿吉认为，最近市场的情绪确实很高涨。上周五大非农数据公布后可是一个普涨行情，有部分声音在说，剩下的400多只股票也即将跟上最近涨势凶猛的大科技。技术面上，标普500则重回技术性牛市，从低点上涨20%以上，也即将冲破去年8月份的高点。如果8月份高点的压力位也突破并站稳的话，那么或许当前的涨势还能够持续。不过，我自己还是对当前的涨势保留谨慎的态度。一方面过于高涨的情绪本身就有回调的风险。另一方面，也不认为当前涨势有充分的支撑。“这一次不一样”是很危险的几个字。历史上，美联储加息之后，几乎都导致了经济出问题，让股市下跌，我并不认为，这一次会不一样。只不过之前的影响，让这次持续的时间可能可以更长一些。但该来的总会来的。值得我们投资者警惕。