今天最重要的宏观消息，美联储6月的会议纪要。这次的纪要从加息的角度，大概率不会有什么意外的消息。下面，阿吉就为大家挑选了最值得关注的部分。

纪要显示，几乎所有的官员都认为，可能需要继续紧缩，但速度会比之前的慢。整体的基调符合鲍威尔在记者会上的发言，说货币政策是有滞后性的，信贷收紧的影响也还不明朗，所以这一次可以停一停看一看。但也有官员6月倾向于加25个基点，认为劳动力市场还是太紧张、最近的经济数据又比预期的好，再加上通胀持续下行的信号还不明显，特别是核心通胀，所以应该这次会议继续加息。这就和美联储的声明当中不同，声明的最后，是大家一致同意暂停加息，鲍威尔也不止一次强调利率决议是获得全体一致同意的，试图淡化内部的分歧，

对于衰退，这次的纪要也表达了和之前类似的看法，并没有因为经济好于预期，上调了经济预测而改变了看法。纪要指出，今年下半年会出现轻度衰退，未来的恢复也不会特别快。预计二、三季度会放缓，然后在四季度和明年一季度进入负增长，之后到了2025年的增长都会低于趋势。

在通胀方面，他们预计今年PCE会回落到3%，核心PCE会在3.7%。不过这个数字和经济预测SEP上有一些出入，后者的PCE 和核心PCE分别为3.2%和3.9%。阿吉并没有找到这个区别的原因，有可能是计算的时期不一样。但不论如何，趋势是一致的，通胀会继续下滑。纪要写道，到了2025年，名义和核心PCE才会回落到2%附近。鉴于最近强劲的经济，美联储的分析师们都预计，通胀预期上调的风险还处在高位，换句话说就是通胀反复的风险依然很高，未来通胀变得顽固的风险也很高。而上面的这些预测都取决于没有意外冲击发生。

对于经济数据，特别是GDP，一些官员指出，经济或许没有GDP显示的那么强。他们发现GDP和GDI，国内总收入有分歧。GDI的指标比较弱，已经连续两个季度负增长，一些分析就指出，如果看GDI的话，经济早就进入了衰退。工作时长也在减少，这是反映经济的一个领先指标。再结合ADP就业报告，劳工部的调查等，反映劳动力市场或许没有明面上的数字那么强劲。

在企业方面，很多官员表示他们收到的报告是比较mixed的，一些表明需求在软化，另一些则说需求比想象中的好。有部分官员也反映，最近房地产的数据好转，似乎有触底回暖的信号。

阿吉认为，这份报告和以往最大的不同在于，它开始强调，美联储看的数据很多，也关注很多的领先指标。像工作时长、GDI、ADP等数据，在之前的几次纪要中都没有出现过。这在我看来就是在安抚市场，说美联储是综合考虑的，不会因为几个火热的经济数据就改变步伐。市场注意到的风险，央行也注意到了。虽然我们都知道，美联储也应该会关注这些指标，但从来没有在正式的文件中透露过，更多是由每个官员单独指出。这次的做法我认为，是试图想要降低投资者对于美联储的紧张情绪，毕竟有不少参与者认为，美联储就是打算大幅破坏经济来压制通胀，但现在看来并不完全是这样。对于我们投资者来说，应该是个乐观的信号。

债市出现“迷之行为”

说到企业债，我们来看看债市一个非常迷惑的情况。投资者一方面对于经济乐观，风格越来越激进。一方面则依然在期待降息。要知道如果经济好，美联储它们是没有什么降息的理由。那么我们应该怎么解读这么矛盾的情况呢？

根据Refintiv的数据，最接近破产的CCC级债券，今年则被大肆买入，年初至今已经有了10%的回报，反观投资级别的AA债券只有2.7%。一些经济学家的分析指出，资产负债表越差的大企业，债券的回报率越好。这是源于今年极其意外的经济表现。大家说的衰退总是不来，所以信用风险处在低位。这些投资者就可以享受垃圾债所带来的高收益。

当前，各种债券的利差还处在低位。债券的利差是用来衡量投资者对于信用的预测。利差越大，就说明投资者认为信用风险变大了，需要更高的回报作为补偿。这个利差走势的表现，就是信用风险低的直接体现，也是对于经济乐观的一种表达。华尔街日报就表示，债券投资者正在涌向垃圾，风格越来越激进。

另一边，市场却还对于降息有乐观的预期。最近虽然垃圾债发行量变少了，但私募公司喜欢的杠杆贷款可没少。通常这些贷款都是浮动利率，私募公司会用这些借款来收购目标，而更多依赖杠杆贷款则表明，不少私募公司在赌未来利率下降，不愿在这个时间点锁定高昂的借贷成本。评级机构也是如此。如果看评级机构S&P Global，今年投资级别的债券评级上调的数量依然高于下调的，反映整体投资级别的企业，风险还在下滑。而垃圾债虽然因为高利率被下调的比较多，但和2019年相比还是相对少。

Allianz的高收益债主管就表示，评级机构一般会等到债务到期的前一年，才会开始认真找问题。大部分的企业债在2025年才会到期，所以现在评级没有恶化很正常。大家都认为，2025年利息就下降了。这部分风险也就小了很多。

然而这样的想法，就和上周各国央行主席的说法有巨大分歧。在上周葡萄牙的峰会上，各国央行的主席都强调，利率将会更高更久，通胀的回落没有那么快。华尔街日报就表示，市场现在没有Priced In的，就是利率持续的维持在高位的新常态。这种更高更久的利率对于所有的债务都是一个威胁，再加上有私募基金这样不透明的玩家，或许现在投资者没有感觉，但明后两年，等到再融资的大浪临近，就应该重视了。

阿吉对于私募基金的行为持有不同的看法。这个时候选择浮动利率的债务，并不能说是在赌未来利率会下降，更多是认为未来利率上升的空间不大。整体而言，上面提到的市场参与者，都释放了相对乐观的信号，认为经济不会出大问题。这也符合当前对于经济软着陆的预期。但我依然认为不能轻视未来企业债务到期对于经济的风险。按照美联储点阵图的预测，到了2024年年底，虽然降了息，但是平均的利率水平，依然还是会在4.5%左右，远高于之前的零利率。届时很多的企业可能都会面临很大的再融资压力。这是明后两年值得持续关注的风险。

不过，这段时间我也意识到了一件事。那就是我分析的企业债务问题，往往谈论的都是私募基金和没有上市的公司。我们投资者也要做一些区分，企业债务的这个风险，虽然对于经济不利，但对于标普500里的公司，特别是这半年领跑大盘的大科技，到底会产生多大的影响。这个问题值得思考一下。