阿里系VS腾讯系小鹏汽车能否“杀出重围”？

本文聚焦：

1、小鹏汽车入的什么局？

2、新能源汽车新业态与格局

3、蔚来，理想、小鹏汽车产品对比

4、蔚来，理想、小鹏汽车财务对比

贝瑞研究声明：文中分析观点基于市场公开信息，投研结果不作为直接投资建议，仅供交流。

小鹏汽车在8月8日向美国证监会提交IPO招股说明书，准备8月27日登陆纽交所，股票代码为“XPEV”。投资者对新能源汽车的热情持续高涨。

对于新能源投资者来说，这感觉就像“幸福的烦恼”。

幸福的是在本月底，市场将拥有三家造车新势力角逐中原，基本涵盖了中国市场中的顶尖新能源车企行业。

烦恼的是如何做出选择。在本文中，将逐步阐述各家区别，可以对公司做出更好的判断。

1、小鹏汽车入的什么局？

2015年，当时广汽新能源汽车及智能汽车负责人夏珩与何涛一起创办了小鹏汽车。两年之后，何小鹏加入小鹏汽车，作为前阿里巴巴移动事业群总裁也顺利成章地带来了阿里巴巴的投资。

现如今，新能源汽车行业已经慢慢成为互联网公司争夺的地盘，如图一所示，中国互联网巨头分别投资了蔚来，小鹏，理想和威马。除了威马暂时没有IPO计划，小鹏，理想和蔚来已经或将在美国上市。

来源：招股说明书和企查查，制表：贝瑞研究

值得注意的是，美团和腾讯可以看成是“一家人”，毕竟腾讯持有美团大约20%的股份。此外腾讯不仅仅投资了蔚来，还在威马B+轮阶段投资金额，很符合腾讯的“双头龙”投资策略。腾讯的“双龙头”战略还体现在电商领域投资，其不仅仅投资京东，还投资了拼多多作为“保险”。

由此看来，新能源“战场”的厮杀像是变成了腾讯系和阿里巴巴系的双方对阵。

新能源汽车所代表的未来智能出行方案，吸引着各大互联网巨头。因为智能车载系统就像手机一样需要相应软件适配。拿小鹏汽车举例，其车载系统软件全部搭载阿里巴巴系旗下产品，具有排他性，比如支付使用的只是支付宝，导航使用的只是高德地图。因此我们在比较分析新能源汽车时，看的不仅是小鹏、理想和蔚来本身的较量，也是其背后所处的生态系统的较量，以及和其生态系统的适配性的衡量。

所以，新能源车企不仅仅是资本的“战争”，也是其投资集团的“斗争”。当然，互联网巨头更是看到了国家的大力支持和未来发展的巨大潜力。

2、新能源汽车产业现状与预期

当前，中国市场乘用车车销量常年维持在2000万辆左右，新能源车约占其5%的比例。过去的很长时间内，随着国家补贴和地方政府的扶持，新能源车销量早期呈现井喷式发展，从2015年仅仅33万辆到2019年的121万辆，这四年中，增速一直保持在50%，主因政府高额补贴新能源车企，纯电动车最高补贴达到6.75万元。

但随着2019年初新能源补贴新政出台，补贴额度对于车型的续航里程和电池密度有着严格的要求，每台补贴金额减少4万元，最高金额仅为2.75万元，更重要的是地方补贴取消，这对于依靠地方政府补贴新能源造车新势力可谓是沉重的打击。

根据汽车之家预计数据，2025年新能源汽车年销量将会突破300万辆，虽然市场依旧存在充电设施未全面覆盖，有限续航里程和电池安全等问题，但根据公安部的数据，新能源汽车保有量已经达到417万辆。

数据来源：汽车之家，制图：贝瑞研究

更重要的是，新能源消费者购买比率不到50%，其深层原因是新能源短续航里程适合出租车公司或者租车公司，其出行范围只围绕城区，但如果消费者需要出游，新能源汽车续航里程远远无法达到要求。笔者8月份在杭州游玩的时候，惊奇的发现滴滴司机都开着新能源车型，也侧面验证了该情况。

此外，新能源汽车主要消费群体在限购城市同时也是一线城市的消费者，如北京，上海，广州，天津，杭州和贵阳等。中国汽车协会表示，未来新一线城市也将实现限购措施。在2020年汽车之家发布的消费指南中，在非限购城市中，二三线城市意愿购买用户占比48%。这些用户是未来造车新势力抢夺的重点，在过去，汽车市场一直被老牌汽车厂商占据，而现如今造车新势力凭借互联网思维和技术优势抢夺着传统品牌份额，比如下面将要提到的蔚来，理想和小鹏。

3、蔚来，理想、小鹏汽车产品对比

在贝瑞上次发布的《“抠唆”的理想汽车IPO 10亿美元能否助力扭亏为盈》报告中，我们提及中国汽车市场与国外市场有着很大的不同，每千人拥有汽车只有173辆，而美国拥有837辆，远超中国。

在中国，购买汽车并不是一个人的事情，而是一个家庭共同决定，很多家庭都是第一次购车或者家庭只有一辆车，相较于普通的轿车矮小的空间，理想汽车的SUV车型拥有相对较大的空间和尺寸，所以一辆空间大，座位多的汽车产品更会受到消费者的青睐。根据2019年汽车高价值用户研究报告显示，新能源汽车在一线城市最受欢迎，因为牌照限制，只有新能源汽车才能提供绿牌照，不需要额外支付牌照费就能获得指标。且25-35岁人群是主力购买人群，SUV和新能源车最受青睐。

理想one凭借其跨级别的表现，远超大多数造车企业同价位产品。用罗永浩在微博上对其的评价：500万以内最好的车。事实也是如此，如果想购买蔚来同样产品力产品，需要支付超过10万的差价。当然蔚来汽车公司产品ES6和ES8主打的是中高端客户，他们更注重汽车服务和品质还有加速度的体验，所以价格或不是影响购买蔚来汽车的主要原因。

而小鹏像是汽车界的“小米”。小鹏G3是一款主打中低端的产品，但被众多车评人称为小款特斯拉，凭借其超长续航和跟特斯拉相媲美的自动驾驶被众多车评人赞赏。从外观到内饰，几乎可以看到很多特斯拉产品的影子。

作为小鹏汽车率先推出的第一款产品，虽然在产品做工和轴距过短有很多不足，但最低15.98万元就能获得NEDC520里程还属有吸引力，而相似功能车型蔚来ES6需要35.8万元。

图3 电动车型对比

数据来源：汽车之家，制图：贝瑞研究

此外，G3使用流畅的车机系统和自动泊车系统为其增色不少，不少用户使用小P语音助手就可以涵盖大部分的操作，比如调节温度和切换音乐。用户只需要使用车钥匙双击，G3就可以实现自动泊车，其他车厂的自动泊车则需要驾驶员脚踩刹车才能完成自动泊车。

另外，小鹏P7与G3不同的是其主攻中高端产品，几乎是理想one的轿车版本，其凭借相对低廉的价格和超长的续航，还有极限的加速度。新能源电动车最大的问题是里程不足以满足客户的需求，表显里程NEDC和实际可以行使里程会有20%的损耗。小鹏P7的超长续航版本很好的解决了这些问题，在老司机APP对该车的测试，NEDC656Km的产品最终实测可以跑574km，达到87%的效率，领跑众多新能源汽车产品。相比较，Model3长续航版本比P7少60km的续航。当小鹏P7少于一定里程时，车机系统会自动寻找附近充电桩并提醒用户前去充电，为用户省去烦恼。

虽然上险车辆数据有一定的滞后，但却能一定程度的反映汽车销量和交付量。三家车企中，蔚来首屈一指，前六个月上险量已占去年全年的67%，全年有望突破去年上险量。小鹏汽车前六月只达到去年的39%，但根据平安证券的估计，新款汽车P7有望每月突破3000台，全年有望突破去年上险数量，投资者可以翘首以盼最终的结果。值得注意的是，由于理想汽车是三家中最晚交付产品的，于去年12月份开始交付，前六个月上险数已完全超过去年全年9倍以上，全年有望突破两万辆。

数据来源：保监会上险数量；制图：贝瑞研究

4、理想、小鹏汽车、蔚来财务对比

从公司营运来看，理想在产品毛利率方面遥遥领先，这也是与公司严格的产品控制息息相关，相信各位对于理想的“抠”还历历在目。理想公司在交付汽车的第一季度实现了毛利率正5%，虽然第二季度还没披露财报，相信只会比第一季度更加亮眼。因为增程式电动车成本比纯电动车低35%，并且公司从成立之初就实行了严格的成本控制。虽然经营现金流量虽然依然是净流出，但相比去年同期一季度减少了约96%。

数据来源：招股说明书，注：理想暂未披露第二季度财报，图中数据仅为第一季度的数据

制表：贝瑞研究

而同期的蔚来汽车也在第二季度实现了毛利率2.9%，此前的两年时间里，其毛利率一度呈现亏损扩大的趋势。蔚来CEO李斌也是在今年的公司内部信中写道公司需要建立低成本和高效率的研发服务提升，这意味着蔚来以前那个铺张浪费的风格将会一去不复返。另外，蔚来公司总亏损收窄，2020年中期与去年同期亏损减少100%。可以看出公司对于着力于缩减成本的决心。由于蔚来公司依然一年一次披露现金流量表，只能等到2020年底报披露。

本文的主角小鹏汽车在经历了两年毛利率亏损之后，在2020年第二季度毛利率亏损收窄为3.6%，减少20%。相对应的，经营活动现金流虽然呈现净流出，但跟去年同期减少了约22%。

新能源汽车是个烧钱超级快的行业，现金流对新能源车企来说非常重要，如果融资的速度赶不上烧钱的速度，也就是经营现金流净流出的速度，对车企来说就危险了。现在，我们来对比一下三家公司的经营现金流净额的情况：

不管是蔚来，理想还是小鹏，2019年都比2018年烧钱更快，由于蔚来不披露二季度的具体现金流量表，我们无法对比2020年中报的经营现金流情况。从总量来看，蔚来的经营现金消耗最快，理想最省钱。可是，如果我们结合交付量来看，2019年理想的交付量只有1285辆，平均每交付一辆车，经营现金流净消耗139.6万元，而小鹏每交付一辆车经营现金流净消耗25.1万元，现金流管理得还不错。当然，理想的数据由于2020年上半年交付量大幅提高，同时，经营现金流净额的亏损大幅收窄，经营现金流的问题得到了明显改善。

总的来说，小鹏汽车的经营性现金流虽然依然为负，依然在烧钱，但通过刚刚完成C轮融资，且IPO 8亿美金的融资将会保证公司在未来继续研发新的产品和提高服务。特别是产品力不俗的P7投入市场，公司财务状况将会大大改善。

关键的是，新能源汽车是一个巨大的市场，按未来三年每年一百多万辆的市场需求来看，这会是一个多足鼎立的市场。特斯拉作为领跑者，其他主要玩家也会迅速跟上，满足市场的不同需求，市场还没到短期内分胜负，输家离场的时候。

当然，前提是，你得上市，融资速度超过烧钱速度。

签约分析师：Paul Dai

编辑: Esther Xiao